黄山谷捷：经营性现金流与净利润不匹配，主打产品售价连降 ｜IPO观察

下游新能源领域尤其是新能源汽车行业需求的推动下，黄山谷捷股份有限公司（以下简称“黄山谷捷”）2020-2022年（以下也称报告期）业绩迎来快速发展，给了其上市的底气。目前黄山谷捷创业板IPO进入首轮问询阶段。

钛媒体APP通过梳理招股书发现，黄山谷捷业绩大增的背后，存在应收账款大幅增加、经营性现金流净额波动极大且与净利润指标变动趋势不一致等问题。另一方面，铜针式散热基板黄山谷捷核心收入产品，报告期内均价却连续下降。

英飞凌稳坐第一大客户，应收账款、存货双升

招股书显示，黄山谷捷是一家专业从事功率半导体模块散热基板研发、生产和销售的国家高新技术企业，公司产品主要应用于新能源汽车领域，在新能源发电、储能等领域亦有广泛应用前景。

2020至2022年，黄山谷捷实现的营业收入分别为8913.09万元、25544.79万元、53665.14万元。

收入规模逐年增长，主要获得安森美、英飞凌、中车时代、博世等客户的助力。据招股书，黄山谷捷2020-2022年来自前五大客户的销售收入分别为7770.23万元、 21386.01万元和34267.91万元，占营业收入的比例分别为87.18%、83.72%和63.86%。

贡献最大的是英飞凌。2020-2022年黄山谷捷对英飞凌的销售收入分别为4521.19万元、10217.16万元和15377.48万元，占营业收入的比例分别为50.73%、40%和28.65%。尽管英飞凌收入占比呈下滑趋势，但这三年间一直稳居第一大客户，贡献度始终高于其他几大客户。诸如2022年第二大客户中车时代，当期对黄山谷捷的贡献度为5099.26万元，占比不足一成。

利润也伴随收入规模而增长。报告期内，黄山谷捷归属净利润分别为1512.09万元、3427.86万元和9947.19万元，年均复合增长率为156.48%。

细究之下，黄山谷捷盈利质量并不强。报告期内，黄山谷捷的经营性现金流净额分别为324.8万元、-1348.79万元和1734.22万元。

可见，在净利润持续增长的情况下，黄山谷捷的经营现金流净额波动极大，且与当期归属净利润金额相差较大，2021年更是出现负值，变化趋势与净利润极度不匹配。

对此，黄山谷捷解释称，由于公司报告期内业务规模和营业收入快速增长，经营性应收项目相应增加，同时，为应对大幅增长的订单需求，公司的存货余额相应增加，从而导致经营性现金流量净额为负。

报告期各期末，黄山谷捷应收账款账面价值合计分别为2640.17万元、6762.99万元和14447.88万元，占流动资产的比例分别为58.35%、36.63%和55.46%；同期存货账面价值分别为1437.29万元、3996.19万元和5689.26万元。

黄山谷捷直言，未来公司业务的快速发展仍将给公司带来较大的资金压力，如果公司不能及时回笼资金，经营活动产生的现金流量净额可能继续出现负数或处于较低的水平，进而对公司的财务状况和生产经营带来不利影响。

除了经营活动现金流承压外，黄山谷捷其他类现金流情况也难言乐观。2022年，其投资活动现金流净额、筹资活动现金流净额双双为负值。

虽说现金流不宽裕，但黄山谷捷仍在2021年、2022年分别进行了1928.17万元、1500万元的现金分红。此次IPO，黄山谷捷计划募集的1亿元用于补充流动资金。

九成收入来自新能源汽车，核心产品单价连降

黄山谷捷收入增长，主要受益于近年来新能源汽车的发展。

从终端应用领域来看，2020至2022年黄山谷捷产品收入中最终应用于新能源汽车的占比分别为91.94%、93.48%和96.96%。其中的原因在于黄山谷捷的核心产品铜针式散热基板是新能源汽车电机控制器用功率半导体模块的重要组成部件。因此，公司经营状况与新能源汽车产业具有紧密联系。

根据中国汽车工业协会数据显示，全球新能源汽车销量从2020年的316.31万辆增至2022年的1082.4万辆，复合增长率为84.99%，其中中国新能源汽车销量从2020年的136.7万辆增长至2022年的688.7万辆，复合增长率达124.46%。

根据测算，2020-2022年全球车规级功率半导体模块散热基板需求量分别为448.67万件、947.98万件、1488.84 万件，黄山谷捷期间铜针式散热基板销量分别为63.35万件、186.42 万件、421.53万件，市场份额占比分别为14.12%、19.66%、28.31%。

反映到公司财务层面，报告期内黄山谷捷铜针式散热基板销售收入分别为6546.74万元、18199.61万元和40215.1万元，占主营业务收入的比例分别为91.94%、93.48%和96.96%。

不过，黄山谷捷的核心产品单价却呈连续下滑趋势。数据显示，2020年铜针式散热基板销售均价为103.34元/件，2021年下滑至97.63元/件，2022年继续下滑至95.4元/件。

针对主打产品售价下降等相关问题，钛媒体APP向黄山谷捷发去调研函，黄山谷捷仅表示“详见公司在招股书（申报稿）等公开披露的信息”。

钛媒体APP通过梳理招股书发现，黄山谷捷的铜针式散热基板的毛利率也出现明显波动，报告期内分别为37.79%、28.19%和34.56%。黄山谷捷给出的解释为，2021年度毛利率下降主要原因平均单位成本较上年上涨9.06%，主要系2021年度大宗商品铜价格上涨导致公司主要原材料铜排平均采购单价上涨；产品价格调整以及产品结构变动等导致平均销售单价较上年下降5.53%。2022年度毛利率上升主要系平均单位成本下降10.95%，受原材料价格下降、产品结构变动以及边角余料销售折扣率上升等因素影响，导致单位直接材料成本下降。（本文首发于钛媒体APP，作者|刘凤茹）

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